? ? ? 自20世紀(jì)50年代以來，為了應(yīng)對“兩權(quán)分離”帶來的委托代理問題，美國、歐洲和日本等國家的公司廣泛采用了股權(quán)激勵措施，以促使管理層的目標(biāo)與股東趨于一致，為股東創(chuàng)造更大的價值。相比發(fā)達(dá)國家，中國上市公司實施股權(quán)激勵起步較晚。在 2005 年啟動股權(quán)分置改革后，證監(jiān)會于 2006 年開始實施《上市公司股權(quán)激勵管理辦法（試行）》，自此，中國上市公司實施股權(quán)激勵正式進(jìn)入了有法可依的階段。

中國股權(quán)激勵實施現(xiàn)狀

1. 股權(quán)激勵實施的總體分布情況

? ? ??根據(jù) CSMAR 國泰安數(shù)據(jù)庫的統(tǒng)計，2006-2018 年中，有 1246 家公司一共成功實施了 1906 次股權(quán)激勵。圖1 為分年度股權(quán)激勵的實施情況，左軸為當(dāng)年實施股權(quán)激勵次數(shù)，從 2006 年僅 實 施 了 24 次到 2018 年 實 施 了 429次，股權(quán)激勵得到了迅速發(fā)展。其中以 2009 年年底創(chuàng)業(yè)板上市為分界線，2006-2009 年股權(quán)激勵實施次數(shù)較少，2010 年以后，股權(quán)激勵實施次數(shù)迅速上升。右軸為實施次數(shù)占當(dāng)年上市公司百分比，從 2006 年不到 2% 的實施比例，發(fā)展為 2018 年超過 12% 公司實施了股權(quán)激勵，越來越多的公司選擇實施股權(quán)激勵計劃。

2. 股權(quán)激勵實施的不同所有制分布情況

? ? ? ?從公司所有制分類來看，在 2006-2018 年間，非國有上市公司實施次數(shù)始終高于國有上市公司，并且以 2009 年年底創(chuàng)業(yè)板上市為分界線，2006-2009年，非國有上市公司中實施股權(quán)激勵次數(shù)雖然高于國有上市公司，但總體水平均不高；2009 年底大量非國有公司在創(chuàng)業(yè)板上市后，非國有上市公司中實施股權(quán)激勵次數(shù)迅速上升，2018 年時，非國有上市公司中實股權(quán)激勵次數(shù)為 387 次，而國有上市公司只有 42 次。從以上數(shù)據(jù)可以看出，非國有上市公司比國有上市公司更偏好采用股權(quán)激勵方式來激勵管理層，這可能是因為國有公司實施股權(quán)激勵的程序相比非國有公司更嚴(yán)格，所受的限制也更苛刻，實施成本更高。

3. 股權(quán)激勵實施的不同上市板塊分布情況

? ? ? ?從板塊角度來看，從 2006 年之后，主板、中小板和創(chuàng)業(yè)板（下稱中小創(chuàng)）實施股權(quán)激勵次數(shù)都上升了，其中從2009 年過后，上升速度明顯增加，但中小創(chuàng)增加幅度遠(yuǎn)大于主板增加幅度（圖3）。其原因可能在于，中小創(chuàng)公司有形資產(chǎn)規(guī)模不及主板大公司，其公司的核心資源一般是人力資源，更傾向于通過實施股權(quán)激勵計劃留住人才。

4. 股權(quán)激勵實施的不同行業(yè)分布情況

? ? ? ?圖 4 為從 2006 到 2018 年，從 2012年證監(jiān)會行業(yè)分類視角統(tǒng)計的股權(quán)激勵實施次數(shù)排名前 10 的行業(yè)。從行業(yè)分類角度來看，各行業(yè)均有上市公司實施股權(quán)激勵，但各行業(yè)實施股權(quán)激勵數(shù)量從 1 次到 270 次，實施股權(quán)激勵計劃的行業(yè)范圍涵蓋面廣闊且有較大異質(zhì)性。具體來看，實施次數(shù)前 10 的行業(yè)中，大多都是與計算機、信息技術(shù)、設(shè)備等相關(guān)的行業(yè)，這些行業(yè)多為高科技行業(yè)，其中排名第一的實施了 270 次股權(quán)激勵，是排在第十的 51 次股權(quán)激勵計劃的 5 倍以上，說明不同行業(yè)實施股權(quán)激勵的差異較大。相比于傳統(tǒng)行業(yè)，高科技行業(yè)更偏好利用股權(quán)來激勵對公司做出杰出貢獻(xiàn)的人才。

5. 股權(quán)激勵實施的不同激勵類型分布情況

? ? ? ?2006-2018 年， 一 共 成 功 實 施 的1906 次 股 權(quán) 激 勵 中， 其 中 有 595 次（31.22%）股票期權(quán)，1290 次（67.68%）限制性股票，21 次（1.10%）股票增值權(quán)。圖 5 是 2006-2018 年間，實施股權(quán)激勵選擇的不同激勵類型分布情況。從圖中可以看出，在 2006—2009 年之間，選擇實施股票期權(quán)類型的較多，從 2010年之后到 2018 年，實施限制性股票類型的次數(shù)迅速增加，到 2018 年，實施限制性股票的為 295 次，實施股票期權(quán)的為 132 次，實施股票增值權(quán)的為 2 次。

股權(quán)激勵實施經(jīng)濟后果

1. 對財務(wù)績效的影響

? ? ? ?股權(quán)激勵對財務(wù)績效有正向促進(jìn)作用。通過賦予管理層股權(quán)的方式，能夠在一定程度上緩解管理層與股東之間可能存在的利益沖突，使雙方的利益趨于一致，從而激勵高管提升公司業(yè)績的積極性。

? ? ? ?股權(quán)激勵對財務(wù)績效的抑制作用。股權(quán)激勵帶來的高管持股比例增加，并不會增加公司業(yè)績。管理層持股過多后，對公司有著控制權(quán)，這可能會導(dǎo)致管理層攫取公司資產(chǎn)，從而抑制公司業(yè)績提升，也即“管理者防御”。

2. 對創(chuàng)新績效的影響

? ? ? ?股權(quán)激勵對創(chuàng)新績效有正向促進(jìn)作用。公司創(chuàng)新存在高風(fēng)險性和長期性的特點，這就意味著對創(chuàng)新進(jìn)行激勵就需要能夠容忍短期失敗，且能在創(chuàng)新成功后給予長期回報。股權(quán)激勵能夠?qū)⒐镜墓蓛r與管理層收益很好地聯(lián)系在一起，激勵高管更多地承擔(dān)風(fēng)險，促進(jìn)公司創(chuàng)新。

? ? ? ?股權(quán)激勵也會抑制創(chuàng)新績效的提升。股權(quán)激勵計劃將被激勵對象的收益與公司股價緊密聯(lián)系在一起，這可能造成管理層的短視，使其更關(guān)注短期收益，從而忽視對創(chuàng)新的投入。資本市場也會給高管造成影響，例如分析師預(yù)測帶來的壓力，會讓公司高管有提高短期業(yè)績的激勵，還有惡意收購等短期壓力，也會讓公司高管變得短視，從而不利于公司創(chuàng)新發(fā)展。

3. 對企業(yè)風(fēng)險的影響

? ? ? ?股權(quán)激勵的實施增加企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)。股權(quán)激勵的實施有助于管理層克服規(guī)避風(fēng)險的傾向、勇于承擔(dān)企業(yè)風(fēng)險和更加關(guān)注企業(yè)長期績效，從而提升公司價值。股權(quán)激勵實施與企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)之間的關(guān)系，受到被激勵對象個人特質(zhì)的影響，更外向、責(zé)任心更低和更開放的被激勵對象傾向于承擔(dān)更高的風(fēng)險。

? ? ? ?股權(quán)激勵的實施使得風(fēng)險規(guī)避效應(yīng)增強。由于管理層的風(fēng)險厭惡特征，股權(quán)激勵的實施將導(dǎo)致高管降低其期望效用，從而進(jìn)一步增加其對風(fēng)險的厭惡。管理層的決策將在期望收入和風(fēng)險收入之間尋求平衡，因此，管理層出于降低風(fēng)險目的，將會減少部分收入。

4. 對高管離職的影響

? ? ? ?股權(quán)激勵的長期性特征代表著更合適那些對公司前景更為樂觀且偏好風(fēng)險的高管，同時由于在股權(quán)激勵有效期離職將喪失激勵份額，通過增加離職成本，股權(quán)激勵可以留住優(yōu)秀員工，因此，股權(quán)激勵被成為“金手銬”。

? ? ? ?股權(quán)激勵實施程序中設(shè)有行權(quán)期 /解鎖期，在授予限制性股票類型時，被激勵對象還需要付出資金提前購買股票，如果在激勵期間離職，被激勵對象不僅無法獲得股權(quán)激勵后續(xù)收益，還需要承擔(dān)已經(jīng)購買股票所發(fā)生的前期成本，因此，其離職的成本大幅度增加，有助于減少企業(yè)高管離職。

5. 對盈余管理的影響

?股權(quán)激勵的實施導(dǎo)致高管的盈余管理行為。在股權(quán)激勵的實施過程中，由于管理層財富與公司業(yè)績之間的敏感性，管理層為了自身利益有進(jìn)行盈余管理行為的傾向，且這種傾向與股權(quán)激勵比例成正比。具體表現(xiàn)為當(dāng)公司利潤大幅超出分析師預(yù)期時，高管并不會一次性報告大規(guī)模的正向盈余，而通常只是報告滿足行權(quán)業(yè)績或略高于行權(quán)業(yè)績的盈利，而將剩余部分當(dāng)作盈余儲備，以防萬一公司在未來利潤下滑時，能夠?qū)⑦@部分盈余儲備作為公司利潤進(jìn)行匯報，防止自身財富受到損失。

也有股權(quán)激勵并不一定導(dǎo)致盈余管理行為的證據(jù)。管理層持股比例增加，公司財務(wù)報告信息將會更加透明，從而盈余管理行為得到遏制。股權(quán)激勵和上市公司盈余管理兩者之間是負(fù)相關(guān)的關(guān)系，可能是因為此時的監(jiān)督更為有效的原因。

6. 其他經(jīng)濟后果

? ? ? ?股權(quán)激勵實施還有其他經(jīng)濟后果。管理層的股權(quán)激勵比例越高，企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率也越高；高管會在股權(quán)激勵計劃公布后，對公司債券價格進(jìn)行負(fù)向調(diào)整的操作；股權(quán)激勵對企業(yè)升級有長期促進(jìn)作用；上市公司的期權(quán)激勵與并購行為之間呈現(xiàn)正相關(guān)關(guān)系；股權(quán)激勵計劃的實施加劇了股票錯誤定價，股權(quán)激勵惡化了管理層代理問題，提高了代理成本，是股權(quán)激勵加劇股票錯誤定價的重要機制之一。

? ? ? ?綜上所述，股權(quán)激勵的實施能夠緩解公司的委托代理問題，從而能夠促進(jìn)公司績效提升；另一方面，股權(quán)激勵的實施有可能帶有“福利性質(zhì)”，這種福利性質(zhì)的股權(quán)激勵實施并不能有效地激勵高管，從而促進(jìn)公司績效的提升也就無從談起了。最終股權(quán)激勵實施的經(jīng)濟后果取決于兩方力量的綜合效果。